Lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm đang giữ quanh mức 5,3%, gần với mặt bằng năm 2002. Trong bối cảnh đó, nhà sáng lập Bridgewater, Ray Dalio, đã cảnh báo về nguy cơ xảy ra khủng hoảng nợ trong vòng ba năm tới. Ông cho rằng thị trường trái phiếu chính phủ Mỹ đang ngày càng trở nên dễ tổn thương do nhu cầu suy giảm từ Trung Quốc và Nhật Bản, hai chủ nợ nước ngoài lớn nhất của Hoa Kỳ. Trong kịch bản đó, những người nắm giữ trái phiếu dài hạn và bản thân chính phủ sẽ chịu thiệt khi chi phí phục vụ nợ trở nên đắt đỏ hơn. Những người hưởng lợi sẽ là những người chuyển sang nắm giữ vàng và các loại tài sản khác không phụ thuộc vào niềm tin vào nợ định danh bằng đồng đô la Mỹ.

Lập luận của Dalio khá thẳng thắn. Trung Quốc không mặn mà tiếp tục mở rộng nắm giữ US Treasuries vì họ nhìn thấy rủi ro kinh tế và địa chính trị trong việc làm đó. Nhật Bản, ông nói, đã bắt đầu cắt giảm lượng nắm giữ và muốn hồi hương vốn. Với Nhật Bản, điều này là dễ hiểu: Bank of Japan đã nâng lãi suất lên 1,25%, mức cao nhất kể từ năm 1995, lợi suất JGB kỳ hạn 10 năm đã tiến gần 3%, và đầu tư trong nước trở nên hấp dẫn hơn tương đối. Khi hai người mua lớn nhất rút lui, những bên khác phải hấp thụ lượng phát hành, và lợi suất tăng.

Thị trường đã bắt đầu cảm nhận vấn đề. Nợ công của Mỹ đã chạm mốc 40 nghìn tỷ USD, và trong năm nay, chi tiêu sẽ vượt doanh thu gần 2 nghìn tỷ USD. Nỗ lực của Bộ Tài chính Mỹ nhằm hỗ trợ thị trường bằng cách mua trái phiếu vào tháng 8 và tháng 9 đã không mang lại hiệu quả bền vững: lợi suất kỳ hạn 30 năm quay trở lại mức trước khi chương trình bắt đầu. Khi đó, Scott Bessent nói chi phí đi vay tăng phản ánh các xu hướng toàn cầu, nhưng với nhà đầu tư, điều đó nghe giống như một lời trấn an hơn là một giải pháp.

Phần thứ hai trong cảnh báo của Dalio tập trung vào trí tuệ nhân tạo. Việc huy động vốn cho các khoản đầu tư AI khổng lồ đang trở nên khó khăn hơn đối với các tập đoàn công nghệ lớn. Nếu trước đây họ huy động vốn bằng cách phát hành cổ phiếu, thì giờ đây họ ngày càng vay nợ nhiều hơn. Điều đó gắn hai rủi ro lại với nhau: thị trường trái phiếu suy yếu và đòn bẩy doanh nghiệp gia tăng để xây dựng hạ tầng.

Dalio cho rằng có khả năng bong bóng AI có thể vỡ. Những tác nhân kích hoạt, theo gợi ý của ông, có thể là nhu cầu phải trả nợ hoặc việc áp dụng thuế tài sản. Đây không phải là một dự báo ngắn hạn mà là một kịch bản, trong đó các công ty vốn quen với tiền rẻ bất ngờ phải hoạt động trong một thế giới mà chi phí đi vay là 5,3% và còn đang tăng.

Thế nhưng thị trường cổ phiếu lại đang hành xử như thể không có vấn đề gì. S&P 500 đang liên tục lập đỉnh mới, Nasdaq 100 cũng vậy. Ngược lại, vàng không tăng giá: nó giao dịch quanh 4.120 USD, dưới hai đường trung bình động quan trọng, vì lợi suất cao và đồng USD mạnh lấn át nhu cầu trú ẩn an toàn.

Điều này hàm ý gì cho thị trường tiền tệ? Nếu nhu cầu với US Treasuries suy yếu, đồng USD sẽ phải chịu cú đánh kép: lợi suất tăng hiện đang hỗ trợ đồng tiền này, nhưng sự mất niềm tin vào nợ chính phủ Mỹ rốt cuộc sẽ gây sức ép lên đồng bạc xanh. Hiện tại, điều đó vẫn chưa xảy ra, nên USD vẫn là tài sản phòng thủ, dao động gần mức cao nhất trong năm và được hưởng lợi từ các rắc rối của châu Âu. Tuy nhiên, nhận định của Dalio chỉ ra nơi một cú đảo chiều có thể xuất hiện, không phải từ dữ liệu kinh tế yếu mà từ việc các chủ nợ dần rút khỏi việc tài trợ thâm hụt của Mỹ.

Theo quan điểm của tôi, vài tuần tới sẽ cho thấy thị trường đánh giá mức độ nghiêm trọng của rủi ro này như thế nào. Nhu cầu đấu giá trái phiếu yếu và biên bản Fed mang giọng điệu diều hâu vào ngày thứ Tư có thể đẩy lợi suất tăng cao hơn và gây áp lực lên cổ phiếu, trong khi nhu cầu ổn định sẽ cho phép thị trường trì hoãn phản ứng lo ngại. Nếu lợi suất kỳ hạn 10 năm giữ vững trên 5,3%, áp lực lên định giá cổ phiếu nhiều khả năng sẽ gia tăng, và những cảnh báo của Dalio sẽ bắt đầu bớt mang tính giả định.

Về mặt kỹ thuật của S&P 500, nhiệm vụ trước mắt của phe mua hôm nay là vượt qua ngưỡng kháng cự 7.824 USD. Điều đó sẽ phát tín hiệu tăng và mở ra cơ hội cho một nhịp tiến lên vùng 7.841 USD. Kiểm soát mốc 7.860 USD cũng là ưu tiên của phe đầu cơ giá lên để củng cố vị thế. Nếu giá giảm trong bối cảnh khẩu vị rủi ro suy yếu, lực mua cần xuất hiện quanh vùng 7.810 USD. Phá vỡ xuống dưới mức này nhiều khả năng sẽ kéo chỉ số về 7.793 USD và mở đường lùi sâu hơn đến 7.774 USD.